Aramco ist mehr wert als von der Leyens Mondträume

„Von der Leyens Mondlandung“ soll ihr „European Green Deal“ werden. Dabei werden die Kosten noch viel höher als beim amerikanischen Flug zum völlig treibhausgasfreien Mond und der Nutzen noch viel kleiner. „Entscheidendes Ziel ist ein klimaneutrales Europa bis 2050. Spätestens dann sollen keine neuen Treibhausgase mehr in die Atmosphäre gepustet werden.“ Das ist natürlich Unsinn und völlig unmöglich. Gemeint ist, dass die Nettoemissionen von sogenannten Treibhausgasen auf null reduziert werden sollen, also alle Emissionen neutralisiert werden, wofür teilweise noch die Technologien fehlen, zumindest zu vertretbaren Kosten.

Aber Geld spielt ohnehin keine Rolle bzw. Frau von der Leyen misst den Erfolg ihrer Politik nicht an realen Ergebnissen, sondern dem dafür ausgegebenen Geld. Mindestens eine Billionen Euro soll ihr Deal kosten, aber schon die Reduktionsziele bis 2030 um 40 bis 55 Prozent im Vergleich zu 1990 kosten nach eigenen Angaben der EU-Kommission 2,6 bis 3 Billionen Euro (siehe „So sieht von der Leyens Fahrplan zur Klimaneutralität aus“). Große Teile dieser Kosten sollen private Investoren übernehmen, die dafür aber eine Rendite und Rückzahlung verlangen werden. Mangels realer Erträge (das Klima wird nicht besser, würde aber auch sonst kein Geld abwerfen) werden also nur öffentliche Ausgaben teuer in die Zukunft verschoben. Da trifft es sich natürlich gut, dass auch Frau Lagarde diese Mondträume unterstützt: Die „EZB will das Klima mit neuer Geldflut retten – und der deutsche Steuerzahler haftet“.

Doch zuerst müssen „nur“ 100 Milliarden dafür ausgegeben werden, damit auch Polen, Tschechien und Ungarn diesem schmutzigen Deal zustimmen, der außerdem neue Zölle gegenüber Nicht-EU-Ländern vorsieht, die fast alle nichts von dieser Art Symbolpolitik halten. Der „Ölkonzern Saudi Aramco legt größten Börsengang der Geschichte hin“ und ist mit einem hochgerechneten Börsenwert von über 1,5 Billionen Euro gleich der teuerste Konzern der Welt. Es scheint also nicht jeder vom baldigen Ende des Ölverbrauchs überzeugt zu sein, während man auf deutsche Autokonzerne oder überhaupt die Zukunft der deutschen Wirtschaft wohl keine Wetten mehr abschließen sollte.

Merkel und Scholz wollen Aktiensparer statt Spekulanten besteuern

„Merkel lobt Scholz für Börsensteuer-Plan“, was sonst niemand tut, weil sie Aktiensparer statt Spekulanten trifft. Aber genau das findet Frau Merkel gut und „hält es für richtig, dass sich der Entwurf von Finanzminister Olaf Scholz (SPD) zu einer Finanztransaktionssteuer auf Aktienkäufe konzentriert, die hoch spekulativen Derivate aber ausklammert. Merkel sagte […], Frankreich und Großbritannien hätten auch nur eine Aktiensteuer. Man würde ansonsten ein neues Feld aufmachen, was man nicht wolle.“ Dabei sollte es ursprünglich bei der Finanztransaktionsteuer darum gehen, Spekulation zu begrenzen und langfristige Anleger zu begünstigen. Frau Merkel und Herr Scholz wollen jetzt genau das Gegenteil und zeigen damit, welche Interessen sie wie schon bei der Eurorettungspolitik vertreten, nämlich die von Spekulanten und Hochfinanz, nicht von ihren normalen Bürgern und Sparern. Ihr ‚Fauler Kompromiss zur Grundrente‘ begünstigt damit willkürlich einige Rentner zu Lasten aller, die sinnvoll selbst fürs Alter vorsorgen wollen.

Italienischer EU-Währungskommissar gegen Stabilitätspakt und für EU-Steuern

Der neue „EU-Währungshüter kritisiert Stabilitätspakt“. Das verheißt nichts Gutes, zumal es sich um den Italiener Paolo Gentiloni handelt, der von Ende 2016 bis Mitte 2018 Ministerpräsident seines hochverschuldeten und nicht immer vertragstreuen Landes war und jetzt als EU-Kommissar für Wirtschaft und Währung eigentlich über die Einhaltung der EU-Verträge wachen müsste, nicht deren Aufweichung. Dass der Stabilitätspakt während der akuten Eurokrise eingeführt wurde, ist auch kein Grund, ihn jetzt wieder abzuschaffen, weil erstens die Eurokrise gar nicht wirklich überwunden wurde, sondern nur weniger akut ist, und zweitens die Finanzmärkte gerade damit beruhigt werden sollten, dass nach der lockeren Kreditvergabe auf dem Höhepunkt der Krise wieder solider gewirtschaftet werden würde, was er jetzt auch nicht will. Dadurch werden die Glaubwürdigkeit der EU und der Handlungsspielraum bei der nächsten Krise weiter beschränkt.

Ebenso problematisch sind die Pläne dieses EU-Kommissars, mit Tricks das Einstimmigkeitsprinzip bzw. die Souveränität der Mitgliedsstaaten bei Steuerfragen auszuhebeln, zuerst bei einer EU-Digitalsteuer und Energie- bzw. Klimasteuern, wonach es jedoch kein Halten mehr geben wird und wodurch sich die EU eine weitere wichtige Kompetenz anmaßt, alles und jeden besteuern zu dürfen:

Der Italiener setzt seine Hoffnungen auf Artikel 116 des Vertrags über die Arbeitsweise der EU. Danach kann selbst bei Steuerfragen mit Mehrheit statt Einstimmigkeit entschieden werden, wenn es dem Ziel dient, schwere Verwerfungen im EU-Binnenmarkt zu beseitigen. Der Haken: „Der Artikel ist noch nie angewandt worden. Das zeigt, dass man starke Argumente braucht“, räumt Gentiloni ein. „Wir sollten sicherstellen, dass unser erster Versuch, unser erster Fall, ein sehr guter, überzeugender Fall ist. Wir werden aber sicher einige Gelegenheiten haben.“

Keine Evidenz für positive Wirkungen negativer Zinsen

Die ‚Zombie-Kritik ist nicht abwegig‘, aber sie ist längst nicht die einzige Kritik an nominal negativen Zinsen. Die ‚EZB will lange Null- und Negativzinsen‘, um die Inflation anzukurbeln (obwohl ihr Mandat Preisstabilität lautet, die sie jedoch sehr eigenwillig interpretiert), aber auch die Wirtschaft anzuregen. Dahinter stehen Erwartungen, die aus Zinssenkungen im positiven Bereich gewonnen wurden, für Negativzinsen aber nicht stimmen müssen. Historische Erfahrungen mit nominal negativen Zinsen gibt es nicht und die aktuelle Empirie spricht nicht dafür, dass sich diese Erwartungen erfüllen würden.

„We’re Sensing Some Negativity About Sub-Zero Rates“. Demnach ziehen negative Zinsen auch die zukünftig erwarteten Zinsen nach unten (siehe auch diesen Beitrag von David R. Kotok). Die Zinskurve wird flacher und divergiert stärker von Ländern mit positiven Zinsen. Derivate werden unsicherer und damit teurer, was wiederum die Transaktionskosten erhöht und die wirtschaftliche Aktivität beeinträchtigt, also genau das Gegenteil von der erklärten Absicht der EZB bewirkt.

Dort, wo Negativzinsen bislang ausprobiert wurden, neben der Eurozone Dänemark, Schweden, die Schweiz und Japan, wurden die makroökonomischen Ziele nicht erreicht (siehe auch „Negative Rates: Not The Gift That Keeps On Giving“). Nicht einmal die Abwertung der jeweiligen Währung gelang nachhaltig. Die Senkung von positiven auf Nullzinsen führte wirklich zu sinkenden Kursen, doch die weitere Senkung auf Negativzinsen und der Verbleib dort war mit einem Wiederanstieg der Währung verbunden (nicht zwingend kausal, doch zumindest in Form einer Korrelation).

Auch die Inflation ist mit den Negativzinsen nicht wie geplant gestiegen, sondern in der Schweiz sogar abgestürzt in den Bereich der Deflation, während in Schweden das Wirtschaftswachstum einbrach. Vielleicht wäre es bei positiven Zinsen noch schlimmer gekommen, aber empirische Evidenz für irgendwelche positiven Wirkungen von Negativzinsen gibt es nicht. Doch auch theoretisch sind sie kaum erforscht, da zumindest frühere Ökonomen sie für keine realistische Möglichkeit gehalten hatten. Selbst die Zentralbanker wissen nicht, was sie tun bzw. damit bewirken.

Zombie-Kritik ist nicht abwegig

„Die Zombie-Kritik an der EZB ist einfach nur abwegig“, meinen Ulrich Bindseil und Jürgen Schaaf, die beide für die EZB arbeiten. Dabei erwähnen sie selbst die Gründe, die für die Zombifizierung von Unternehmen und Banken durch auf Dauer sehr niedrige oder sogar negative Zinsen sprechen. Dabei ist mit Zombifizierung Folgendes gemeint:

Demnach würden unproduktive, hochverschuldete Unternehmen durch billige Kredite künstlich am Leben erhalten. Diese bänden dabei knappe Ressourcen – Kapital und Arbeit – die woanders produktiver eingesetzt werden könnten. Der wohlstandssteigernde Wettbewerb, der Prozess der schöpferischen Zerstörung, fände somit nicht mehr statt.

Der größte Einwand der EZB-Mitarbeiter dagegen lautet:

Von den niedrigen Zentralbankzinsen profitieren potentiell alle Firmen. Mehr Investitionsprojekte rentieren sich; alle Firmen haben einen Anreiz, mehr zu investieren. Diese Logik gilt unabhängig vom Geschäftsmodell, der Größe oder dem Verschuldungsgrad. Sinkt der Pegel, senken sich alle Boote ab, sowohl die großen als auch die kleinen, die schnellen wie die langsamen.

Dabei nennen sie selbst den entscheidenden Gegeneinwand:

Das absolute Niveau der Zinsen per se mag die relative Konkurrenzfähigkeit von verschiedenen Firmen beeinflussen. Zombiefirmen mit sehr hohem Verschuldungsgrad könnten von der geringeren Zinsbelastung besonders profitieren.

Bei auch nur etwas höheren Zinsen müssten die Zombie-Unternehmen aus dem Markt ausscheiden, wären also keine Konkurrenz mehr für die produktiveren Firmen. Bei den Niedrigstzinsen bleiben sie jedoch am Markt, wo sie häufig besonders groß sind und viele Ressourcen binden, seien es Kredite, reales Kapital, Beschäftigte oder Kunden.
Als vermeintliches Gegenargument bringen die Herren Bindseil und Schaaf vor:

Allerdings funktioniert die reale Kreditvergabe nicht ganz so reibungslos wie im ökonomischen Lehrbuch. […] Die Kreditinstitute haben dabei starke Anreize, zweifelhaften Firmen den Kredit zu verweigern oder ihn mit einem Risikoaufschlag zu versehen.

Doch gerade weil der Kapitalmarkt kein perfekter Markt ist, sind die Zombie-Unternehmen eher im Vorteil als im Nachteil. Es bekommt eben nicht jeder gleichermaßen Kredite mit Niedrigstzinsen. Schon die EZB selbst kauft Unternehmensanleihen nur von Großunternehmen. Die Politik versucht, vor allem marode Unternehmen zu retten. Auch die Geschäftsbanken geben lieber ihren zweifelhaften Schuldnern noch einen Billigkredit, damit sie nicht ausfallen, wie die EZB-Vertreter selbst einräumen müssen:

Natürlich kann nicht ausgeschlossen werden, dass angeschlagene Banken zögern, siechenden Firmen die Kreditlinien zu kappen, besonders nach schweren Rezessionen oder Finanzkrisen. Aus Sorge, Verluste zu verbuchen, wenn Kredite vollends abgeschrieben werden, verlängern sie die Kredite immer wieder. Dieses sogenannte „evergreening“ kann in der Tat die Neuvergabe von Krediten hemmen.

Der angeblich abwegigen Kritik setzen die Apologeten der EZB deshalb am Ende nur noch das von ihr selbst ausgelegte Mandat entgegen:

Man kann darüber streiten, wie schnell man dem Übel der notleidenden Kredite Herr werden muss. Klar ist aber, dass dies keine Frage ist, die die Geldpolitik beantworten sollte. Es ist ordnungspolitisch so banal wie konsequent, dass sich eine Zentralbank aus anderen Politikbereichen heraushält und sich – dem Primat der Währungspolitik folgend – darauf konzentriert, die Stabilität der Währung zu sichern.
Im Falle der EZB ist das Mandat zur Sicherung von Preisstabilität erfüllt, wenn die Inflationsrate mittelfristig bei knapp zwei Prozent („unter, aber nahe“) liegt. Da diese in der Euro-Zone aber seit der Finanz- und Staatsschuldenkrise stur auf einem zu niedrigen Niveau verharrt, hat die EZB mit niedrigen Zinsen sowie einem Paket unkonventioneller Maßnahmen, die Finanzierungskosten für die Realwirtschaft drastisch gesenkt, um so Anreize für Investitionen zu geben und die Wirtschaft wieder zum Laufen zu bringen.

Die nicht widerlegte These der Zombifizierung bestreitet jedoch gerade, dass dauerhafte Null- und Negativzinsen Investitionsanreize schaffen und die Wirtschaft zum Laufen bringen. Die Investitionen werden gehemmt, weil nicht nur die Zombie-Unternehmen die produktiveren Unternehmen belasten, sondern auch letztere lieber Finanzgeschäfte tätigen und Aktien zurückkaufen, statt real zu investieren. Denn die Niedrigstzinsen blähen die Vermögenswerte auf.

Es bringt nichts, die Probleme der nicht nur realen, sondern sogar nominalen Null- und Negativzinsen zu leugnen. Der entscheidende Punkt liegt woanders, nämlich wie man die Zinsen wieder höher bekommt ohne großen Wirtschaftseinbruch. Einzelwirtschaftlich ist der Untergang von Unternehmen nie schön, weshalb die Gelegenheit zur Zombifizierung so gerne ergriffen wird. Doch wie gelingt es, gesamtwirtschaftlich die kurzfristigen Nachteile abzufedern? Vermutlich ist ein reinigendes Gewitter notwendig, doch es sollte nicht zu viel zerstören. Vielleicht ist es wie beim Euro selbst: Um kleine Krisen zu verhindern, staut man die Probleme auf, bis sie sich in einer viel größeren Katastrophe entladen.