Euro und EZB sind die Probleme, nicht allein die Target-Salden

„Das Anleihekaufprogramm der EZB treibt den Target-2-Saldo“. Das ist vermutlich richtig, aber kein Grund zur Entwarnung. Gerald Braunberger meint hingegen:

Die Forderungen der Bundesbank könnten bald die Marke von 1000 Milliarden Euro überschreiten. Die Risiken werden häufig überschätzt. […]

Seit Jahren finden Diskussionen über die Werthaltigkeit von Target-2-Forderungen statt. Mit Debatten über einen Austritt Italiens haben sie Nahrung erhalten. Nach einem populären Irrtum müssten die Forderungen der Bundesbank nach einem Euroaustritt Italiens um mehrere hundert Milliarden Euro wertberichtigt werden. Dies ist unzutreffend; die Bundesbank hat aus Target-2 keine direkte Forderung gegen Italien. Es gilt das Prinzip: Target-2-Forderungen bestehen gegenüber der EZB und sind für die Höhe der potentiellen Risiken aus Target-2-Verbindlichkeiten anderer Länder unerheblich. Da die Bundesbank die Forderungen gegen die EZB hält, setzte eine Wertberichtigung den Untergang der EZB voraus.

Das finanzielle Risiko der Bundesbank (und damit Deutschlands) ist ein indirektes. Die EZB hält aus einem alten Kaufprogramm italienische Anleihen über 50 Milliarden Euro, und sie besitzt eine Forderung aus Target-2 über zuletzt 465 Milliarden Euro gegenüber der Banca d’Italia. Nach einer interessanten Studie des Analysehauses Oxford Economics hätte die EZB selbst im Falle eines Austritts Italiens aus dem Euro keine Notwendigkeit, eine Wertberichtigung auf ihre Forderung gegenüber der Banca d’Italia vorzunehmen, denn diese Forderung ist zeitlich unbefristet – es existiert keine Tilgungspflicht – und sie ist unverzinst. Eine Target-2-Verbindlichkeit ähnelt einer Nullkuponanleihe mit ewiger Laufzeit.

Die Folgerung wäre, dass die Target-Salden nur deshalb kein Risiko darstellen, weil sie ohnehin wertlos sind mangels Zins- und Rückzahlungsanspruch.

Gedankenexperiment. Wenn das Euro-System eine andere interne Neuorganisation seiner Aufgaben beschlossen hätte und Wertpapierkäufe sowie Zahlungen nicht mehr über nationale Zentralbanken, sondern alleine über die EZB im Frankfurter Ostend vorgenommen würden, hätte sich an der wirtschaftlichen Lage im Euroraum nichts geändert. Aber es gäbe keine nationalen Target-Salden! Vielmehr fänden sich alle Aktiva des Eurosystems und das von ihm geschaffene Geld komplett in der EZB-Bilanz. Und dann wäre offensichtlich, dass die Risiken nichts mit der Höhe der Bilanzsumme oder von Salden zu tun hätten, sondern alleine aus der Qualität der Aktiva entstammten. Die Risiken der Bundesbank (und damit Deutschlands) wären alleine aus ihrer Beteiligung an eventuellen Verlusten der EZB ableitbar.

Das ist richtig. Das eigentliche Risiko liegt nicht in den Target-Salden, sondern in den Bilanzen der EZB und der nationalen Notenbanken. Dem Euro stehen Forderungen gegenüber, die aber ihrerseits aus Schrottpapieren bestehen können. Dadurch begründet die EZB bereits jetzt eine Schulden- und Haftungsunion.

Griechenland bekommt angeblich letztmalig 15 Milliarden Euro

Heute gab es eine „Einigung mit Euro-Geldgebern: Griechenland erhält letztes Rettungspaket“ in Höhe von 15 Milliarden Euro. „Insgesamt wurden dem Land vergünstigte Kredite in Höhe von knapp 274 Milliarden Euro gewährt.“ Offiziell soll Griechenland zukünftig keine subventionierten Kredite mehr bekommen, sondern sich wieder am privaten Kapitalmarkt finanzieren. Aber die Krise ist keineswegs gelöst und der Schuldenstand mit 180 Prozent des BIP viel zu hoch. Deshalb beteiligt sich auch der Internationale Währungsfonds (IWF) nicht mehr am jüngsten Rettungspaket, obwohl das dem Bundestag und der deutschen Öffentlichkeit wiederholt versprochen worden war (siehe „Schäubles Griechenland-Lüge fliegt auf“). Die Kredite werden nie zurückgezahlt werden und die Zinsen werden jetzt schon zurückerstattet.

„Allein Deutschland hat seit 2010 mindestens 2,9 Milliarden Euro an Zinsgewinnen eingestrichen.“ Das ist ein lächerlicher „Vorwurf“. Faktisch hat Griechenland gar nichts bezahlt, sondern bekommt jetzt noch mehr Kredite. Die Zinsen erhöhen nur geringfügig die Kreditsumme, die ohnehin nie zurückgezahlt wird, sondern entweder dauerhaft in den Büchern stehen bleibt oder irgendwann abgeschrieben werden muss. Auch weitere Rettungspakete werden nötig werden, solange Griechenland gegen jede ökonomische Vernunft in der Eurozone gehalten wird. Zugleich werden die griechische Demokratie und Souveränität durch zahlreiche Auflagen untergraben.

Merkel mit Macron gegen den Rest Europas

Bundeskanzlerin Merkel und Frankreichs Präsident Macron haben gestern eine gemeinsame „Erklärung von Meseberg“ abgegeben. Nicht nur ich sehe das sehr kritisch, sondern „Merkels Deal mit Macron empört CSU und EU-Partner“. Anstatt Europa zu einen, und zwar demokratisch und nicht durch Deals von ihr mit einzelnen Staats- und Regierungschefs, spaltet Frau Merkel die EU und ihre eigene Regierung. Besonders dreist ist es, dem französischen Präsidenten seine Zustimmung zu ihrer schlechten Flüchtlingspolitik durch einen eigenen Haushalt für die Eurozone abzukaufen. Die CSU sollte endlich die Notbremse ziehen. Mehr Hoffnungen setze ich allerdings auf die übrigen Regierungen in der EU, die sich das nicht gefallen lassen können. Großbritannien hat sich leider schon ganz aus der EU treiben lassen.

Neue Regierungen in Italien und Spanien

Letzten Sonntag hat Italiens Staatspräsident Sergio Mattarella noch die Bildung einer Regierung der Fünf-Sterne-Bewegung mit der Lega Nord verhindert (siehe ‚Italiens Staatspräsident verhindert gewählte Regierung‘), diesen Freitag hat er sie dann doch zugelassen, weil der Euro- und Deutschlandkritiker Paolo Savona nicht mehr Finanzminister werden sollte, sondern ausgerechnet Europaminister geworden ist. Nun wird sich zeigen, was die neue Regierung mit dem parteilosen Ministerpräsidenten Giuseppe Conte tun und erreichen wird. Alles erscheint möglich, ein Ausstieg aus dem Euro, weitere Schulden und Transfers oder auch das totale Einknicken wie in Griechenland.

Ebenfalls am Freitag wurde Spaniens Ministerpräsident Mariano Rajoy durch ein Misstrauensvotum gestürzt. Anlass war ein schwerer Korruptionsskandal seiner Volkspartei (Partido Popular), doch er führte ohnehin nur eine Minderheitsregierung an und verärgerte durch sein Agieren in Katalonien katalanische und baskische Parteien. Wirtschaftlich ging es Spanien unter ihm besser als zuvor, was aber auch am Fehlen einer starken Regierung gelegen haben könnte. Es ist meist besser, nichts zu tun, als das Falsche. Gestern wurde der Sozialist Pedro Sánchez als sein Nachfolger vereidigt. Seine Minderheitsregierung ist jedoch noch wackeliger (und will zugleich viel mehr tun oder zumindest mehr Geld ausgeben), so dass baldige Neuwahlen recht wahrscheinlich sind. Schließlich wurde gestern auch in Katalonien eine neue Regierung vereidigt. Die Chancen auf eine politische Lösung stehen dort jetzt besser als zuvor.

EZB ist 20

Heute wurde die Europäische Zentralbank (EZB) 20 Jahre alt. Sie ist am 1. Juni 1998 gegründet worden, sieben Monate vor Einführung des Euro (als Buchgeld). Sie hat den Euro gerettet, was gar nicht zu ihrem Mandat gehört, wozu sie massive Staatsfinanzierung betreibt, was ihrem Mandat widerspricht. Auch ihre Null- und Negativzinspolitik ist sehr kritisch zu sehen. Aufgabe der EZB ist es eigentlich, für Preisniveaustabilität zu sorgen, die sie recht willkürlich als eine Inflationsrate knapp unter zwei Prozent definiert. Dass die Inflation zu niedrig sei (die Preise also eigentlich besonders stabil waren), war ihre offizielle Begründung für die unkonventionelle Geldpolitik.

Diese Begründung zieht allerdings nicht mehr, denn die „Inflation in der Euro-Zone steigt auf den EZB-Zielwert“ von 1,9 Prozent. In Deutschland liegt sie aktuell mit 2,2 Prozent sogar darüber. Trotzdem vermute ich, dass die EZB ihren Kurs nicht wirklich ändern wird, weil ihr Präsident Mario Draghi doch versprochen hat, alles zu tun, um den Euro (und wohl auch sein Heimatland Italien bzw. dessen Banken, Staatsfinanzen und Verbleib im Euro) zu retten. Das dürfte allerdings immer schwieriger werden. Ich hoffe, dass es die EZB und den Euro keine weiteren zwanzig Jahre mehr gibt.