EZB beschließt massive Anleihenkäufe

Letzte Woche musste ich die traurige Nachricht ‚Generalanwalt am EuGH befürwortet Staatsfinanzierung durch die EZB‘ kommentieren, um dann die geplante ‚Monetäre Staatsfinanzierung durch nationale Notenbanken‘ zu analysieren. Heute wurden die Pläne konkretisiert und beschlossen: „EZB kündigt erweitertes Programm zum Ankauf von Vermögenswerten an“. Es sollen monatlich Anleihen im Wert von 60 Milliarden Euro gekauft werden, und zwar mindestens bis September 2016, was einer Gesamtsumme von 1,2 Billionen Euro entspricht, oder auch länger, bis das Inflationsziel von knapp 2 Prozent für die Eurozone annähernd erreicht ist. Bereits angelaufene Programme zum Aufkauf gesicherter Bankkredite werden integriert und es können jetzt auch Anleihen von europäischen Institutionen gekauft werden. Doch vor allem sollen Staatsanleihen der meisten Eurostaaten am Sekundärmarkt erworben werden (siehe den „Technical Annex“, wobei griechische Staatsanleihen selbst die recht lockeren Bedingungen zumindest gegenwärtig nicht erfüllen). Dabei will die EZB nur 8 % der Käufe tätigen, jedoch für weitere 12 % gemeinschaftlich haften, die von europäischen Institutionen ausgegeben wurden und durch die nationalen Notenbanken gekauft werden. Die restlichen 80 % werden durch die nationalen Notenbanken formal ohne die übliche Verlustteilung gekauft.

Das Programm birgt eine Reihe von Risiken. Ernsthafte Inflationsrisiken sehe ich allerdings gegenwärtig nicht, zumal Sinn und Zweck des Programms gerade die Erhöhung der Inflationsrate ist (siehe ‚Deflation muss nicht schlimm sein‘). Dagegen ist zu vermuten, dass dieses Ziel gar nicht erreicht wird, jedenfalls nicht auf die intendierte Weise durch mehr Geld im Wirtschaftskreislauf, insbesondere durch Kredite an Unternehmen. Der Leitzins der EZB steht bereits bei 0,05 % und bleibt dort, wie heute ebenfalls beschlossen wurde. Doch die Banken wollen das Geld gar nicht verleihen oder finden keine hinreichend kreditwürdigen Kreditnehmer. Es ist eben nicht so, dass die EZB Geldscheine druckt und mit dem Helikopter verteilt, sondern sie kauft damit Anleihen und Kredite bei den Banken, was für diese einen Aktivtausch darstellt. Dabei freuen sich die Banken mehr über die Gelegenheit, nicht so gute Anleihen für gutes Geld verkaufen zu können, als über den Zugang an Geld selbst, welches gegebenenfalls sogar gegen Strafzinsen wieder bei der EZB geparkt wird. Wahrscheinlicher ist der Aufkauf anderer Vermögenswerte wie z. B. Aktien, was u. a. den heutigen DAX-Rekord erklärt.

Neben dem Scheitern des Programms, welches zu einer Ausweitung oder noch verzweifelteren Maßnahmen führen dürfte, ist der Aufkauf von so vielen Anleihen auch eher zweifelhafter staatlicher Schuldner riskant. Dass 80 % der Anleihen formal bei der jeweiligen nationalen Notenbank verbleiben sollen, ist im Ernstfall irrelevant, da z. B. die italienische Notenbank eben nicht Lire dafür herausgibt, sondern Euro. Diese sind auch dann noch in der Eurozone im Umlauf, wenn Italien eine Staatspleite erleiden oder sogar aus dem Euro ausscheiden sollte. Im Grunde erleben wir hier gerade eine große Vergemeinschaftung der europäischen Schulden oder zumindest Haftung ohne irgendeine demokratische Legitimation.

Ein weiteres Risiko ist die monetäre Staatsfinanzierung, also dass nicht einfach nur gegebene Staatsschulden aufgekauft werden, sondern das Programm den Staaten ermöglicht, sich stärker zu verschulden (und zwar über den Effekt durch das absichtlich abgesenkte Zinsniveau hinaus). Auf diesem Wege kann zwar tatsächlich das Inflationsziel erreicht werden, doch die Reformanstrengungen der Länder können erlahmen und das Problem der Vergemeinschaftung der Schulden stellt sich verstärkt. Weitere Rettungsmaßnahmen wird man dann so rechtfertigen, dass eine Rückführung der Staatshaushalte zu schmerzhaft sei und die Gläubiger bei offener Insolvenz zu viel verlieren würden, weshalb sie immer weiter und mehr zahlen müssten, was aber über den Umweg der EZB weniger auffällt.

Ein anderer Weg, auf dem das Programm tatsächlich die Inflation erhöhen kann, ist der einbrechende Eurokurs. Wenn die Zinsen im Euroraum sinken und mehr Euro zur Verfügung stehen, fließt weniger Kapital zu und mehr ab, weshalb der Euro sinkt. Das erleichtert Exporte und verteuert Importe, wodurch die Preise in Euro steigen. Für die Konsumenten ist das ein echter Nachteil und auch die Arbeitseinkommen werden real niedrig gehalten. In den Krisenländern ist das ein erwünschter Effekt, aber nicht im exportstarken Überschussweltmeister Deutschland. Schließlich sind die Niedrigstzinsen ein Problem für die Sparer, gerade wenn die Inflationsrate wieder etwas steigen sollte. Ich empfehle immer noch den Kauf von Aktien, da die Kurse zwar vor allem durch die EZB gesteigert werden, aber eine Umkehr dieser Entwicklung erst einmal nicht absehbar ist.